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2021年4月期刊

這其中，“以混合所有制為手段”意味著國(guó)企在所有制層面上通過(guò)“混”以實(shí)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)多元化，從而推動(dòng)國(guó)有企業(yè)“改”，因此推進(jìn)國(guó)有改革首要命題是“混”，由此，引入戰(zhàn)略投資者（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“引戰(zhàn)”）就成為被日益看好而受推廣的國(guó)有企業(yè)改革一種重要模式。“引戰(zhàn)”對(duì)國(guó)有企業(yè)在增強(qiáng)企業(yè)實(shí)力、構(gòu)建合理產(chǎn)權(quán)多元化結(jié)構(gòu)、完善公司法人治理、建立現(xiàn)代企業(yè)制度等方面均可發(fā)揮重要功能。但“引戰(zhàn)”是一項(xiàng)十分復(fù)雜的立體化工程，國(guó)企混改“引戰(zhàn)”環(huán)節(jié)要充分考慮清楚以下三方面問(wèn)題，這樣，戰(zhàn)略投資者的引入才可能成功、有效、久遠(yuǎn)。

一、戰(zhàn)略投資者選擇應(yīng)重點(diǎn)考慮的問(wèn)題

一般來(lái)說(shuō)，戰(zhàn)略投資者的選擇既要考慮國(guó)企上級(jí)部門(mén)的要求，又要考慮戰(zhàn)投方的未來(lái)戰(zhàn)略合作意向、中長(zhǎng)期持股意愿和對(duì)混改企業(yè)公司治理的參與意愿等因素。

（一）上級(jí)部門(mén)的要求。

考慮戰(zhàn)略投資者應(yīng)遵循上級(jí)部門(mén)的要求。在“引戰(zhàn)”之前，上級(jí)企業(yè)往往會(huì)根據(jù)地區(qū)發(fā)展要求出臺(tái)相關(guān)政策文件，規(guī)定目標(biāo)企業(yè)引入戰(zhàn)略投資者的大致范圍和數(shù)量；目標(biāo)企業(yè)需要在充分理解上級(jí)要求的情況下進(jìn)行篩選，這樣一方面可以縮小范圍、提高效率，另一方面也可以減小方案審批不通過(guò)的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）未來(lái)戰(zhàn)略合作意向。

考慮戰(zhàn)略投資者未來(lái)戰(zhàn)略合作意向，投資者應(yīng)具有較好的品牌和聲譽(yù)，具有較強(qiáng)的資金實(shí)力、市場(chǎng)影響力，具有業(yè)務(wù)互補(bǔ)性，能提供更多的綜合資源上的支持，雙方有較多的業(yè)務(wù)合作機(jī)會(huì)，并且投資者應(yīng)認(rèn)同所投企業(yè)的企業(yè)文化，以助于擴(kuò)展深層次的業(yè)務(wù)合作空間。

（三）中長(zhǎng)期持股意愿。

考慮戰(zhàn)略投資者中長(zhǎng)期持股意愿，應(yīng)主要立足于中長(zhǎng)期合作意愿，不宜單純著眼于短期財(cái)務(wù)回報(bào)；對(duì)于被投企業(yè)中長(zhǎng)期戰(zhàn)略方向及實(shí)施安排應(yīng)需充分的認(rèn)同，并且有能力、有意愿參與并推動(dòng)被投企業(yè)中長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃的實(shí)施，具備長(zhǎng)遠(yuǎn)投資的戰(zhàn)略眼光。

（四）對(duì)公司治理的參與意愿。

考慮戰(zhàn)略投資者公司治理的參與意愿，應(yīng)具有優(yōu)秀的公司治理文化和管理效率，具備優(yōu)秀的市場(chǎng)化基因，有意愿參與并促進(jìn)被投企業(yè)法人治理的進(jìn)一步優(yōu)化，并且充分尊重和理解被投企業(yè)的治理文化、規(guī)范管理要求。

二、戰(zhàn)略投資者的類(lèi)型

資本的本質(zhì)是追利的，戰(zhàn)略投資者也不例外。一般而言，戰(zhàn)略投資者可分為兩類(lèi)：一類(lèi)是產(chǎn)業(yè)投資者，即能與所投企業(yè)形成產(chǎn)業(yè)鏈賦能，以促進(jìn)被投企業(yè)實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)的投資者。產(chǎn)業(yè)投資者不僅投入自己的資金，而且為所投企業(yè)植入其資源稟賦、專(zhuān)利技術(shù)、企業(yè)文化以及先進(jìn)的管理制度、理念等諸多資源。這類(lèi)投資者是國(guó)企改革優(yōu)先考慮引入的投資對(duì)象，相對(duì)于純財(cái)務(wù)投資而言，其對(duì)國(guó)有企業(yè)發(fā)展賦能能力要強(qiáng)很多。

另一類(lèi)是財(cái)務(wù)投資者，如基金管理公司、投資銀行等，通常這類(lèi)投資者對(duì)所投企業(yè)賦能較少，只是基于對(duì)所投企業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)看好，通過(guò)大量資金注入及參與公司治理，來(lái)釋放所投企業(yè)發(fā)展?jié)摿蚍糯笃淦髽I(yè)優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而獲取企業(yè)長(zhǎng)足發(fā)展的價(jià)值增值收益。

戰(zhàn)略投資者的選擇，可考慮大型央企、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、銀行、民企、私募基金等。

（一）大型央企。

考慮大型央企，優(yōu)勢(shì)是雙方在戰(zhàn)略、業(yè)務(wù)合作方面具備較大的空間，對(duì)國(guó)有/國(guó)有控股企業(yè)運(yùn)作有充分的理解；劣勢(shì)是其自身國(guó)有企業(yè)文化與被混改國(guó)企較為接近，對(duì)混改企業(yè)公司治理優(yōu)化可能存有局限。

（二）保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。

考慮保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，優(yōu)勢(shì)是保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)作為中長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資者，資金實(shí)力雄厚，投資風(fēng)格穩(wěn)健，股權(quán)投資理念優(yōu)秀，對(duì)公司治理有積極意義；劣勢(shì)是戰(zhàn)略及業(yè)務(wù)層面的合作協(xié)同效可能相對(duì)有限。

（三）銀行。

考慮銀行，優(yōu)勢(shì)是能夠給所投企業(yè)未來(lái)發(fā)展提供全方面的財(cái)務(wù)支持，自身治理規(guī)范，能夠在公司治理方面產(chǎn)生積極作用；劣勢(shì)是更多帶著固定收益投資的思維，在中長(zhǎng)期股權(quán)投資方面存疑。

（四）民企。

考慮民企，優(yōu)勢(shì)是民企在戰(zhàn)略合作、業(yè)務(wù)合作方面具備良好空間、具備長(zhǎng)期投資屬性，但劣勢(shì)是財(cái)務(wù)實(shí)力方面略遜色于其他幾類(lèi)潛在投資者。

（五）私募基金。

考慮私募基金，優(yōu)勢(shì)是具有較好的資金實(shí)力和優(yōu)秀的股權(quán)投資思維；劣勢(shì)是戰(zhàn)略合作及經(jīng)營(yíng)管理方面貢獻(xiàn)較為有限，并且私募基金一般對(duì)財(cái)務(wù)回報(bào)要求較高，中長(zhǎng)期持股意愿不明確。

三、其他需要考慮的問(wèn)題

問(wèn)題一：引入單一投資者還是多個(gè)投資者。

若引入單一投資者，由于各類(lèi)型投資者風(fēng)格各異，優(yōu)勢(shì)及局限性也各不相同，很難達(dá)到多方面的最優(yōu)及平衡。

若考慮引入兩類(lèi)或以上不同類(lèi)型的投資者，在未來(lái)戰(zhàn)略協(xié)同、資金支持、公司治理優(yōu)化方面都會(huì)產(chǎn)生更為理想的效果；同時(shí)引入不同類(lèi)別的投資者，在外部投資者協(xié)調(diào)方面雖然可能增加工作量，但充分利用外部投資者之間相互風(fēng)格的差異達(dá)成一種制衡與平衡，將會(huì)是最為有利的局面。

問(wèn)題二：戰(zhàn)略投資者持股比例如何分配。

持股比例意味著股東對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。戰(zhàn)略投資者持股比例過(guò)大易產(chǎn)生國(guó)有資本喪失對(duì)企業(yè)控制的風(fēng)險(xiǎn)，尤其對(duì)于關(guān)系到國(guó)計(jì)民生等重大領(lǐng)域的國(guó)企是十分危險(xiǎn)的；持股比例過(guò)小不利于激發(fā)戰(zhàn)略投資者參與改革的積極性，也無(wú)法借鑒其公司治理模式。

問(wèn)題三：董事會(huì)席位如何分配。

根據(jù)引入投資者的數(shù)量，董事會(huì)席位應(yīng)該相對(duì)均衡分配，保持外部投資者之間話(huà)語(yǔ)權(quán)的相對(duì)平衡，便于統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，若考慮其中一家外部投資者為主，其他為輔的模式，則為主的投資者可以在持股比例和董事會(huì)席位方面適當(dāng)傾斜，這種模式下對(duì)于主要投資者的選擇和把關(guān)以及未來(lái)溝通方面需要更為關(guān)注；若現(xiàn)有席位數(shù)量不足，或者投資者數(shù)量較多不便于分配，則可以考慮增設(shè)董事會(huì)席位。

作者：北京求是聯(lián)合管理咨詢(xún)有限責(zé)任公司 萬(wàn)豐彩